범한퓨얼셀 (382900)

범한퓨얼셀은 2025년 매출 434억원을 기록하며 전년 대비 19.8% 성장했으나, 영업이익은 8.6억원에 그치며 수익성 개선이 정체된 모습을 보였다. 최근 분기 매출은 155억원으로 급증했으나 영업손실을 기록하며, 외형 확대가 실질적인 이익으로 연결되는 과정에서 과도기적 변동성을 나타내고 있다.

• 2025년 매출은 434억원으로 전년 대비 19.8% 성장하며 외형 확대세를 지속했다.
• 2025년 영업이익은 8.6억원으로 전년 24.1억원 대비 감소하며 수익성 개선세가 둔화되었다.
• 2025Q4 매출은 155억원으로 전분기 대비 48.6% 급증했으나 영업이익은 -8.2억원으로 적자 전환했다.
• PBR 0.78배로 자산 가치는 저평가되어 있으나, PER 79.68배는 낮은 영업이익으로 인한 높은 밸류에이션 부담을 나타낸다.
• 최근 20일 수익률 -52.37%, 60일 수익률 -50.45%를 기록하며 가파른 가격 조정 구간에 진입했다.

사업 구조

범한퓨얼셀은 전기·전자 업종 내 연료전지 관련 사업을 영위하는 기업이다. 입력 팩트상 구체적인 부문별 매출 비중이나 제품별 세부 공정은 제시되지 않았으나, 사업의 내용 및 감사보고서 내용을 통해 연료전지 시스템 관련 사업을 수행함을 알 수 있다. 특히 2025년 10월 발행된 전환사채와 관련하여 매도청구권(Call Option) 및 조기상환청구권(Put Option)이 존재한다는 점은 향후 자본 구조와 재무적 의무에 중요한 변수가 된다. 사업적 측면에서는 최근 단일판매·공급계약체결 공시가 반복적으로 등장하는 점을 통해 수주 기반의 사업 구조를 확인할 수 있다. 다만, 매출이 305억원(2023년)에서 362억원(2024년), 434억원(2025년)으로 꾸준히 우상향하는 가운데 영업이익률이 -17.2%에서 6.7%, 2.0%로 개선되는 추세는 외형 성장에 따른 규모의 경제 달성 여부를 판단하는 핵심 지표다. 현재 시가총액 순위는 172위이며, 매출 성장세가 지속되는 가운데 수익성 개선 속도가 이를 뒷받침할 수 있는지가 사업 경쟁력의 핵심이다.

실적 분석

연간 실적은 외형의 견조한 성장과 수익성의 완만한 회복을 동시에 보여준다. 매출은 2023년 305억원에서 2024년 362억원, 2025년 434억원으로 매년 증가세를 이어갔다. 영업이익은 2023년 -52.4억원에서 2024년 24.1억원으로 흑자 전환에 성공했으나, 2025년에는 8.6억원으로 다시 하락하며 수익성 개선세가 둔화되는 양상을 보였다. 순이익은 2023년 -24.3억원에서 2024년 6.3억원, 2025년 11.8억원으로 흑자 기조를 유지하고 있다. 분기별 흐름을 보면 변동성이 매우 크다. 2024Q4 매출 92.8억원에 영업이익은 약 5,800만원(순손실 -3.4억원)을 기록했고, 2025Q1 매출 104억원에 영업이익 6.8억원(순손실 약 -7,273만원)을 기록했다. 2025Q2 매출 70.6억원에 영업이익 1.6억원(순손실 -4.7억원)을 기록한 후, 2025Q3 매출 104억원에 영업이익 8.4억원(순이익 2.3억원)으로 흑자 전환했다. 그러나 2025Q4 매출이 155억원으로 급증했음에도 영업이익은 -8.2억원으로 적자 전환하며 순이익은 14.9억원을 기록했다. 이는 매출 규모가 커짐에 따라 투입되는 비용이나 원가 구조가 일시적으로 상승했음을 시사한다.

전망

향후 실적의 핵심은 매출 급증에 따른 영업이익의 회복 탄력성이다. 2025Q4 매출이 155억원으로 전분기 대비 48.6% 급증했음에도 영업이익이 -8.2억원으로 적자를 기록한 점은, 향후 매출 확대가 곧바로 이익으로 연결되지 않을 수 있다는 경고 신호로 해석될 수 있다. 따라서 다음 분기에서 매출 규모가 유지되거나 확대되는 상황에서 영업이익이 다시 흑자권으로 복귀하는지가 가장 중요한 확인 변수다. 또한, 2025년 10월 발행된 전환사채의 매도청구권 및 조기상환청구권 등 파생상품 관련 의무가 향후 재무 건전성에 미칠 영향도 주시해야 한다. 수주 기반의 사업 특성상 단일판매·공급계약체결 공시가 실질적인 매출로 인식되는 시점과 그에 따른 원가 구조의 안정화 여부가 향후 실적의 질을 결정할 것이다. 2025년 매출 성장률 19.8%를 유지하면서 영업이익률 2.0%를 상회하는 수준으로 회복할 수 있는지가 향후 전망의 핵심이다.

밸류에이션

범한퓨얼셀은 주가 14740원, 시가총액 1,291억원이며 전기·전자 업종 내 시가총액 순위는 172위다. 2025년 연간 실적 기준 PER은 79.68배, EPS는 185원이며 PBR은 0.78배, BPS는 18795원이다. ROE는 0.7%로 낮은 수준이며, PSR은 2.98배이다. PBR 0.78배는 자산 가치 대비 저평가된 구간으로 볼 수 있으나, PER 79.68배는 현재의 낮은 영업이익(8.6억원)을 반영한 수치로 수익성 측면에서의 높은 밸류에이션 부담을 보여준다. 주가는 52주 범위의 0.0% 위치에 있으며, 20일 수익률 -52.37%, 60일 수익률 -50.45%로 최근 단기 및 중기 가격 조정이 매우 가파르게 진행되었다. 거래량 급증 지표 0.52는 이러한 가격 조정 과정에서 거래 활성도가 낮았음을 시사한다. 결국 낮은 PBR과 높은 PER이 공존하는 상황에서, 실질적인 영업이익의 퀀텀 점프가 동반되지 않는다면 현재의 가격 수준을 정당화하기 어려울 수 있다.

강세 요인

약세 요인

리스크

종합 의견

범한퓨얼셀은 매출 성장과 수익성 개선이라는 두 가지 과제를 동시에 안고 있다. 2023년부터 2025년까지 매출이 꾸준히 증가하며 외형적 성장을 증명했으나, 2025년 영업이익이 8.6억원으로 전년 대비 크게 감소하며 수익성 개선의 속도가 둔화된 점이 핵심이다. 특히 2025Q4 매출이 155억원으로 급증했음에도 영업이익이 적자로 돌아선 점은, 현재의 매출 확대가 수익성으로 직결되지 않는 구조적 과제를 안고 있음을 시사한다. 재무적으로는 PBR 0.78배로 자산 가치는 저평가되어 있으나, 낮은 영업이익으로 인해 PER 79.68배라는 높은 밸류에이션 부담을 안고 있다. 또한 전환사채 관련 파생상품 의무 등 재무적 변수도 존재한다. 향후 판단의 핵심은 2025Q4의 매출 급증이 다음 분기에서 영업이익 흑자 전환으로 이어지는지, 그리고 매출 성장세가 수익성 개선과 동행할 수 있는지를 확인하는 것이다. 본 리포트는 정보 제공을 목적으로 하며 특정 종목의 매매를 권유하지 않는다. 투자 판단과 그 책임은 투자자 본인에게 있다.

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