한솔제지 (213500)

한솔제지는 2025년 매출 2.29조원, 영업이익 499억원을 기록하며 전년 대비 영업이익이 127.1% 증가하는 흑자 전환을 이루었다. 주가순자산비율 0.23배로 자산 대비 저평가 상태에 있으나, 벌금 부과 등 지배구조 리스크와 함께 기업가치제고계획의 실행 여부가 향후 주가 방향을 결정할 핵심 변수다.

• 2025년 영업이익은 499억원으로 전년 대비 127.1% 증가하며 2년 연속 적자에서 흑자로 전환했다.
• 매출은 2.29조원으로 전년보다 3.4% 늘었고, 순이익은 38.9억원으로 흑자 전환(전년 -304억원)을 기록했다.
• 주가순자산비율(PBR)은 0.23배로 52주 밴드 하단(8.0%)에 위치해 자산 대비 저평가 상태다.
• 2025년 4분기 매출은 전분기 대비 7.2% 증가했으나 영업이익은 25.5억원에서 77.1억원으로 소폭 늘었다.
• 최근 벌금 부과 및 주식매수선택권 부여 공시가 이어지며 지배구조와 기업가치제고계획 실행이 주목받는다.

사업 구조

한솔제지는 한솔홀딩스의 제지사업부문을 이어받아 산업용지, 인쇄용지, 특수지 사업을 영위한다. 2017년 한솔아트원제지 흡수합병을 통해 감열지 생산능력을 확대했으며, 국내 감열지 시장 수요의 약 80~90%를 공급하고 북미, 유럽, 남미, 동남아시아 등으로 수출한다. 또한 환경 코팅제를 활용한 포장재 프로테고(Protego)와 PE-Free 종이용기 테라바스(Terravas)를 개발했고, 목재 펄프 기반 친환경 고분자 물질 나노셀룰로오스(Duracle) 생산을 통해 신소재 분야로 사업 영역을 넓히려 한다. 환경사업부문은 2020년 구 한솔이엠이(주)를 종속회사로 편입하고 2022년 합병을 완료했으며, 문경에스코(주)를 자회사로 편입해 생활폐기물 소각시설 건설 및 운영 사업을 영위한다. 2022년 인수한 성우엔비테크는 2023년 한솔에코패키징(주)로 사명을 변경해 가공식품 종이용기(컵라면 등)와 일회용 종이용기 제조 및 종이 산업용 기계 판매 사업을 한다. 이러한 다각화된 포트폴리오는 원자재 가격 변동과 경기 민감도를 완화하는 역할을 하지만, 각 부문별 수익성 기여도와 신소재 사업의 상용화 진척도는 향후 실적 안정성을 판단하는 데 중요하다.

실적 분석

2025년 한솔제지는 외형 성장과 함께 수익성 회복을 동시에 이루었다. 매출은 2023년 2.19조원, 2024년 2.22조원에서 2025년 2.29조원으로 3.4% 증가했다. 영업이익은 2023년 472억원에서 2024년 220억원으로 감소했으나, 2025년 499억원으로 127.1% 증가하며 흑자 전환을 기록했다. 순이익 역시 2024년 -304억원에서 2025년 38.9억원으로 112.8% 개선되며 흑자 전환했다. 분기별 흐름을 보면 2025년 1분기 영업이익 203억원, 2분기 193억원, 3분기 25.5억원, 4분기 77.1억원을 기록했다. 4분기 매출은 전분기 대비 7.2% 증가했으나 영업이익은 202.3% 증가한 77.1억원에 그쳐, 1~2분기에 비해 수익성 개선 폭이 상대적으로 작았다. 이는 3분기 낮은 영업이익 기저효과에도 불구하고, 4분기 비용 부담이나 마진 압박이 존재했음을 시사한다. 영업이익률은 2023년 2.2%, 2024년 1.0%, 2025년 2.2%로 2023년 수준으로 회복했다. 자본총계는 2023년 7,241억원, 2024년 6,873억원, 2025년 6,976억원으로 안정세를 유지했고, 부채는 1.35조원에서 1.3조원으로 감소해 재무 구조도 개선됐다.

전망

향후 실적은 감열지 수출 수요와 신소재 사업의 기여도 확대에 달려 있다. 감열지 시장이 북미 및 유럽에서 안정적으로 유지된다면, 2025년 2.29조원 매출 기반은 유지될 가능성이 있다. 다만 4분기 영업이익 77.1억원은 1~2분기(200억원대)에 비해 낮아, 계절적 요인이나 원자재 비용 변동성이 수익성에 영향을 줄 수 있음을 보여준다. 만약 원자재 가격이 안정되고 신제품(프로테고, 테라바스, Duracle)의 매출 비중이 높아진다면, 영업이익률은 2.2%보다 더 개선될 여지가 있다. 반대로 원자재 가격 상승이나 수출 수요 부진은 마진 압박으로 이어져 영업이익이 499억원 미만으로 하락할 수 있다. 재무 측면에서는 부채 1.3조원 수준이 유지되며 자본총계 6,976억원이 안정적으로 유지된다면, 재무 건전성은 긍정적이다. 주가 측면에서는 52주 범위 25.8% 지점에 위치해 있으며, 60일 수익률 -23.56%로 조정된 상태다. 기업가치제고계획의 구체적 실행(자본효율 개선, 주주환원 등)이 확인된다면 저평가 해소 논리가 작동할 수 있으나, 벌금 부과 등 지배구조 리스크가 해소되지 않으면 주가 회복이 제한될 수 있다.

밸류에이션

한솔제지의 주가는 6,880원, 시가총액은 1,637억원이다. 주가수익비율(PER)은 42.21배로, 낮은 순이익(38.9억원)으로 인해 상대적으로 높게 나타난다. 그러나 주가순자산비율(PBR)은 0.23배로, 52주 밴드 하단(8.0%)에 위치해 자산 대비 저평가 상태다. 주가매출비율(PSR)은 0.07로 밴드 하단(12.4%)에 있어 매출 대비 저평가다. 자기자본이익률(ROE)은 0.6%로 낮으나, 2024년 적자에서 흑자 전환하며 개선 추세다. 자산 대비 저평가(PBR 0.23배)는 자본효율 개선이나 주주환원 정책이 없을 경우 지속될 수 있으나, 기업가치제고계획이 실행된다면 PBR이 밴드 중앙(0.29배) 이상으로 회복될 가능성이 있다. 다만 벌금 부과 등 지배구조 리스크는 저평가 프리미엄을 제한할 수 있어, 리스크 해소와 함께 자본효율 개선이 확인되어야 저평가 해소 논리가 본격화될 수 있다.

강세 요인

약세 요인

리스크

종합 의견

한솔제지는 2025년 영업이익 499억원(전년 대비 127.1% 증가)과 순이익 38.9억원 흑자 전환으로 수익성 회복을 이루었다. 주가순자산비율(PBR) 0.23배는 자산 대비 저평가 상태를 보여주나, 4분기 영업이익 77.1억원의 둔화와 벌금 부과 등 지배구조 리스크는 저평가 해소 논리를 제한할 수 있다. 향후 주가 방향은 ① 기업가치제고계획의 구체적 실행(자본효율 개선, 주주환원), ② 4분기 수익성 둔화 원인(원자재 비용, 마진 압박) 해소 여부, ③ 지배구조 리스크 해소 및 규제 준수 개선에 달려 있다. 만약 자본효율이 개선되고 지배구조 리스크가 해소된다면, PBR이 밴드 중앙(0.29배) 이상으로 회복될 가능성이 있다. 반면 원자재 가격 변동성이나 수출 수요 부진이 지속된다면, 영업이익이 499억원 미만으로 하락하며 저평가가 지속될 수 있다. 본 리포트는 정보 제공을 목적으로 하며 특정 종목의 매매를 권유하지 않는다. 투자 판단과 그 책임은 투자자 본인에게 있다.

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