한세예스24홀딩스 (016450)

한세예스24홀딩스는 2025년 매출이 3.41조원으로 20.5% 늘었지만, 영업이익은 655억원으로 57.0% 줄고 순손실 232억원을 기록하며 흑자에서 적자로 전환했다. 주가순자산비율 0.36배는 낮으나 자기자본이익률 -2.5%는 자본 효율성 악화를 보여준다.

• 2025년 매출은 3.41조원으로 전년 대비 20.5% 증가했으나, 영업이익은 655억원으로 57.0% 감소했다.
• 순이익은 2024년 250억원에서 2025년 순손실 232억원으로 전환되며, 순이익률은 -192.8%포인트 하락했다.
• 영업이익률은 2023년 6.8%, 2024년 5.4%에서 2025년 1.9%로 3년 연속 하락세를 이어갔다.
• 2025년 4분기 매출은 전분기 대비 0.7% 줄었고, 영업이익은 14.8% 감소하며 분기별 성장 모멘텀이 둔화됐다.
• 주가순자산비율 0.36배는 52주 밴드 하단(0.29~0.39)의 66.4% 지점에 위치해 저평가 논란이 있으나, 적자 구조가 지속된다.

사업 구조

한세예스24홀딩스는 의류 제조(한세실업), 의류 판매(한세엠케이), 전자상거래(예스이십사), 출판(동아출판) 등 다각화된 사업을 영위하는 지주회사다. 2025년 매출 3.41조원은 예스이십사의 온라인 도서 판매와 한세실업의 의류 OEM/ODM, 한세엠케이의 캐주얼 및 유아동 의류 판매 등이 복합적으로 기여한 결과다. 특히 예스이십사는 한강 작가의 노벨 문화상 수상 모멘텀 등으로 도서 판매가 증가했을 가능성이 있으나, 공식적인 부문별 매출 비중은 제공되지 않아 정확한 기여도를 파악하기 어렵다. 한세실업은 의류 OEM/ODM 사업을 통해 글로벌 고객사를 공략하고 있으며, 한세엠케이는 자체 브랜드를 통해 내수 시장을 공략하고 있다. 동아출판은 교육 출판 사업을 영위하고 있다. 이러한 다각화 구조는 특정 산업의 경기 변동에 대한 리스크를 분산시키지만, 각 사업부문의 수익성 차이가 전체 실적에 미치는 영향을 복잡하게 만든다. 2025년 매출은 20.5% 증가했으나, 이는 주로 외형 확대에 기인한 것으로 보인다. 영업이익이 57.0% 감소한 것은 원가 상승이나 판매 구조의 저마진 상품 비중 증가, 또는 마케팅 비용 증가 등 비용 부담이 매출 성장을 상회했음을 시사한다. 지주회사로서의 역할은 자회사들의 경영 효율화를 통해 시너지를 창출하는 것이지만, 2025년 실적은 이러한 시너지가 비용 절감이나 수익성 개선으로 이어지지 못했음을 보여준다. 향후 각 자회사의 사업 전략과 비용 구조 개선 노력이 전체 그룹의 수익성 회복에 핵심 변수가 될 것이다.

실적 분석

2025년 연간 실적은 매출 증가와 수익성 악화가 공존하는 양상을 보였다. 매출은 2023년 2.78조원, 2024년 2.83조원에서 2025년 3.41조원으로 20.5% 증가했다. 그러나 영업이익은 2023년 1,897억원, 2024년 1,523억원에서 2025년 655억원으로 57.0% 급감했다. 순이익은 2024년 250억원에서 2025년 순손실 232억원으로 전환되며, 순이익률은 -192.8%포인트 하락했다. 영업이익률도 2023년 6.8%, 2024년 5.4%에서 2025년 1.9%로 3년 연속 하락했다. 분기별 흐름을 보면, 2025년 1분기 매출은 8,531억원으로 전년 동기 대비 증가했으나, 영업이익은 207억원으로 감소했다. 2분기 매출은 8,038억원, 영업이익은 5.4억원으로 급감하며 분기 기준으로는 영업이익이 거의 사라진 상태였다. 3분기 매출은 8,796억원, 영업이익은 239억원으로 일시적으로 회복되었으나, 4분기 매출은 8,733억원으로 전분기 대비 0.7% 감소했고, 영업이익은 203억원으로 14.8% 감소했다. 4분기 순손실은 155억원으로, 전분기 순이익 26.1억원과 대비되며 연간 적자 전환의 주요 원인이 되었다. 이러한 분기별 변동성은 계절성 요인과 함께 비용 구조의 불안정성을 반영한다. 특히 4분기 매출 감소와 영업이익 감소는 연말 재고 처리 비용이나 마케팅 비용 증가 등 일시적 요인이 작용했을 가능성이 있으나, 연간 기준으로는 수익성 악화가 구조적 문제일 가능성을 배제할 수 없다.

전망

향후 전망은 매출 성장의 지속성과 수익성 개선 여부에 달려 있다. 매출이 3.41조원을 넘어서며 외형 성장이 확인되었으나, 영업이익률이 1.9%로 낮아진 상태에서는 단순 매출 증가만으로는 주가 재평가를 이끌기 어렵다. 만약 원가 구조 개선이나 고마진 상품 비중 확대를 통해 영업이익률이 2024년 수준인 5.4% 이상으로 회복된다면, 수익성 개선 모멘텀이 주가에 긍정적으로 작용할 수 있다. 반대로, 매출은 증가해도 영업이익률이 1.9% 부근에서 정체되거나 더 낮아진다면, 성장의 질에 대한 의구심이 커져 주가 하락 압력이 지속될 가능성이 있다. 분기별로는 2025년 4분기 매출 8,733억원과 영업이익 203억원이 기준이 된다. 후속 분기에서 매출이 이 수준을 유지하거나 늘리면서 영업이익이 203억원을 상회해야 수익성 안정 신호로 해석될 수 있다. 재무 구조 측면에서는 자본총계 9,411억원과 부채 2.09조원의 비율을 모니터링해야 한다. 순손실 232억원은 자본을 감소시키는 요인이므로, 추가 적자가 누적될 경우 자본 효율성(자기자본이익률 -2.5%)이 더 악화될 수 있다. 주가는 52주 범위의 36.1% 지점에 있으며, 20일 수익률 -7.06%, 60일 수익률 -8.97%를 기록했다. 낮은 주가순자산비율 0.36배가 저평가 논리로 작용하려면, 적자 구조에서 벗어나 흑자 전환이 명확히 확인되어야 한다. 따라서 매출 성장, 영업이익률 회복, 흑자 전환이 동시에 나타나는지가 향후 주가 방향성을 결정하는 핵심 조건이다.

밸류에이션

한세예스24홀딩스는 2025년 순손실 232억원으로 주가수익비율(PER)을 산출할 수 없다. 따라서 이익 배수 기반의 평가는 적용하기 어렵다. 대신 주가순자산비율(PBR)과 주가매출비율(PSR)을 참고해야 한다. 주가는 4,210원, 시가총액은 1,684억원이며, 주당순자산(BPS)은 11,650원이다. PBR은 0.36배로, 52주 밴드(0.29~0.39배)의 66.4% 지점에 위치해 역사적 평균보다 높은 편이지만, 여전히 1배 미만이다. PSR은 0.05배로, 52주 밴드(0.04~0.06배)의 38.4% 지점에 위치해 저평가된 것으로 볼 수 있다. 그러나 자기자본이익률(ROE)은 -2.5%로, 자본 효율성이 매우 낮다. 이는 주주 자본이 수익을 창출하지 못하고 오히려 손실을 내고 있음을 의미한다. 부채는 2.09조원으로 자본총계 9,411억원보다 크지 않지만, 순손실로 인해 자본이 지속적으로 감소할 경우 부채비율이 악화될 수 있다. 낮은 PBR과 PSR은 저평가를 시사하지만, 적자 구조와 낮은 ROE는 이 저평가가 정당화될 수 있음을 보여준다. 따라서 단순 배수 비교보다는 수익성 개선 가능성과 자본 효율성 회복 여부를 평가하는 것이 중요하다.

강세 요인

약세 요인

리스크

종합 의견

판단의 중심은 매출 성장의 질과 수익성 회복 여부다. 먼저 매출이 3.41조원을 넘어서며 외형 성장이 확인되었으나, 영업이익률이 1.9%로 낮아진 상태에서는 단순 매출 증가만으로는 주가 재평가를 이끌기 어렵다. 다음으로 영업이익 655억원과 순손실 232억원의 개선 여부가 핵심이다. 영업이익률이 2024년 수준인 5.4% 이상으로 회복되고, 순손실이 축소되거나 흑자 전환이 확인되어야 수익성 개선 모멘텀이 주가에 긍정적으로 작용할 수 있다. 마지막으로 자본 효율성(자기자본이익률 -2.5%)의 회복이 중요하다. 순손실로 인해 자본총계 9,411억원이 감소하고 있는 상황에서, 추가 적자가 누적될 경우 자본 기반이 약화될 수 있다. 주가는 52주 범위의 36.1% 지점에 있으며, 주가순자산비율 0.36배는 저평가를 시사하지만, 적자 구조와 낮은 ROE는 이 저평가가 정당화될 수 있음을 보여준다. 따라서 매출 성장, 영업이익률 회복, 흑자 전환, 자본 효율성 개선이 동시에 나타날 때 비로소 주가 재평가의 근거가 될 수 있다. 본 리포트는 정보 제공을 목적으로 하며 특정 종목의 매매를 권유하지 않는다. 투자 판단과 그 책임은 투자자 본인에게 있다.

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