한창제지 (009460)

한창제지는 2025년 매출이 2,670억원으로 전년 대비 9.3% 감소했으며, 영업손실 51.9억원과 순손실 131억원을 기록하며 수익성이 악화됐다. 특히 부채총계가 2,045억원으로 자본총계 829억원보다 큰 상황에서, 매출 감소와 비용 부담이 맞물린 재무 구조의 안정성 확보가 시급한 과제다.

• 2025년 매출은 2,670억원으로 전년 대비 9.3% 감소하며 외형 성장이 둔화됐다.
• 2025년 영업손실은 51.9억원, 순손실은 131억원을 기록하며 수익성이 악화됐다.
• 백판지 매출 비중이 99.7%로 압도적이며, 가격 상승에도 불구하고 매출이 감소한 점이 특징이다.
• 부채총계 2,045억원이 자본총계 829억원보다 큰 재무 구조를 보이고 있어 자본 건전성 확인이 필요하다.
• PBR 0.36배, PSR 0.11배로 낮은 배수 구간에 있으나 적자 지속에 따른 할인 요소가 존재한다.

사업 구조

한창제지는 마닐라 판지 및 백판지 제조와 도매를 주력으로 하는 종이·목재 업종 기업이다. 국내 최초로 ALL-pulp Board 전용 제조 설비를 도입했으며, 담배포갑지, 산업용 고급포장용지, 유아출판물, 식품 포장 용지 등을 공급한다. 사업 구조상 펄프는 대부분 수입에 의존하고 폐지는 국내에서 조달하는 구조를 가지고 있다. 제품별 매출 비중을 보면 백판지가 99.7%로 압도적인 비중을 차지하고 있어, 백판지 시장의 가격 경쟁력과 수요 변화가 기업 실적에 직결되는 구조다. 2025년 당기 영업판매실적은 내수 147,773톤, 수출 79,281톤으로 총 227,054톤을 기록했으나, 이는 전년동기 대비 6.1% 감소한 수치다. 회사는 신규설비투자 및 경영혁신활동을 통해 구매단가 인하 등 변동비 개선을 추진하고 있으나, 실제 재무 결과에서는 매출 감소와 손실 확대가 동시에 나타나고 있다. 특히 백판지 가격 추이가 제52기 1,075.01원에서 제54기 1,115.67원으로 상승했음에도 불구하고 매출이 감소했다는 점은 판매량 감소나 시장 점유율 하락 가능성을 시사한다. 따라서 향후 기술주도형 기술체질 개선과 연구개발활동을 통한 고수익 지종 확대가 실질적인 성과로 이어지는지 확인이 필요하다.

실적 분석

최근 3년간의 실적 흐름은 수익성 회복과 재악화가 교차하는 양상을 보인다. 2023년 매출 2,760억원, 영업손실 -115억원, 순손실 -175억원을 기록한 후, 2024년에는 매출 2,943억원, 영업이익 11.4억원, 순이익 26.4억원을 기록하며 흑자 전환에 성공했다. 그러나 2025년에는 매출이 2,670억원으로 전년 대비 9.3% 감소했고, 영업손실은 51.9억원, 순손실은 131억원으로 다시 적자 전환했다. 매출 감소와 더불어 영업이익률 흐름이 0.4%에서 -1.9%로 꺾인 점은 비용 구조 관리에 어려움을 겪고 있음을 보여준다. 분기별 실적을 살펴보면 2024Q4 매출 703억원, 영업손실 -28.2억원에서 시작해 2025Q1 매출 656억원, 영업손실 -17.4억원, 2025Q2 매출 674억원, 영업손실 -17.3억원으로 이어졌다. 2025Q3에는 매출 687억원, 영업손실 -3.9억원으로 소폭 개선되는 듯했으나, 2025Q4에는 매출 652억원, 영업손실 -13.4억원으로 다시 적자 폭이 확대됐다. 분기별로 매출이 소폭 감소하는 가운데 영업손실이 지속되는 흐름은 외형 성장과 수익성 개선이라는 두 마리 토끼를 잡는 데 난항을 겪고 있음을 시사한다.

전망

향후 실적의 핵심은 매출 감소세의 둔화와 영업손실 폭의 축소 여부다. 2025년 매출이 전년 대비 9.3% 감소한 상황에서, 내수와 수출 판매량이 회복세로 돌아설 수 있는지가 관건이다. 특히 백판지 가격이 상승함에도 매출이 줄어든 현상이 지속된다면 시장 점유율 하락에 대한 대응책이 필요하다. 두 번째 조건은 변동비 관리의 효율성이다. 회사는 구매단가 인하와 경영혁신을 통해 변동비 개선을 추진하고 있으므로, 실제 영업손실 폭이 2025년 기록한 51.9억원보다 줄어드는지 확인해야 한다. 세 번째 조건은 재무 구조의 안정화다. 현재 부채총계 2,045억원이 자본총계 829억원보다 훨씬 큰 상황에서, 추가적인 자금 조달이나 부채 상환 계획이 어떻게 전개되는지가 중요하다. 최근 공시된 자기주식취득결정이나 임원 거래 계획 등은 주주가치 제고나 경영권 안정과 관련이 있으나, 재무적 건전성 확보가 선행되어야 실질적인 기업 가치 제고가 가능할 것이다. 결국 매출 회복, 손실 축소, 부채 관리라는 세 가지 축이 동시에 개선되는지가 향후 전망을 결정한다.

밸류에이션

한창제지는 현재 PER을 산출할 수 없는 적자 상태이며, EPS도 null이다. 주가는 2,535원이며 시가총액은 303억원이다. 주가순자산비율(PBR)은 0.36배로, 이는 PBR 밴드(최소 0.26, 중간 0.35, 최대 0.46) 내에서 중간값 부근에 위치한다. 주가매출비율(PSR)은 0.11배로 PSR 밴드(최소 0.08, 중간 0.12, 최대 0.16) 내에 있다. 자기자본이익률(ROE)은 -15.8%로 수익성이 낮은 상태임을 보여준다. 시가총액이 303억원으로 규모가 작고 PBR이 낮은 수준이지만, 이는 지속적인 적자와 매출 감소가 반영된 결과일 수 있다. 따라서 단순히 낮은 배수만으로 저평가를 판단하기보다는, 영업손실이 지속되는 상황에서 자본총계 829억원 대비 부채총계 2,045억원이 가지는 재무적 부담을 함께 고려해야 한다. 주가는 52주 범위의 86.4% 위치에 있으며, 60일 수익률은 360.91%로 급등한 이력이 있으나 이는 최근의 실적이나 펀더멘털과는 괴리가 있을 수 있음을 유의해야 한다.

강세 요인

약세 요인

리스크

종합 의견

한창제지의 핵심 과제는 매출 감소세의 저지와 수익성 회복이다. 2025년 매출이 9.3% 감소하고 영업손실이 51.9억원으로 발생한 것은 외형과 내실 모두에서 어려움을 겪고 있음을 보여준다. 특히 백판지 매출 비중이 99.7%에 달해 해당 제품의 가격 경쟁력과 수요 확보가 기업의 생존과 직결된다. 재무적으로는 부채총계 2,045억원이 자본총계 829억원을 크게 상회하는 구조에서 순손실이 지속되고 있어 재무 건전성 확보가 시급하다. 향후 실적에서 매출 감소세가 멈추고 영업손실 폭이 축소되는지, 그리고 신규 설비투자를 통한 고수익 지종 확대가 실질적인 매출 비중으로 전환되는지를 확인해야 한다. 주가는 PBR 0.36배 수준으로 낮게 형성되어 있으나, 이는 적자 지속과 재무적 부담이 반영된 결과이므로 실적 반등의 확실성을 먼저 검증해야 한다. 본 리포트는 정보 제공을 목적으로 하며 특정 종목의 매매를 권유하지 않는다. 투자 판단과 그 책임은 투자자 본인에게 있다.

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